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中央企业A股+H股整体上市及其对中国资本市场的影响

减小字体 增大字体 作者:邓旭,陈燕    来源:本站整理  发布时间:2010-11-21 13:51:25

尽管自1993年青岛啤酒A股+H股交叉上市以来,已有包含中央企业在内的60余家内地企业实行了A股+H股交叉上市,但迄今为止,内地学者对A股+H股交叉上市的研究主要集中在先H股后回归A股有关问题方面,而对在内地和中国香港证券市场已有较大影响力的中央企业A股+H股整体上市对中国资本市场的影响尚缺乏系统深入的研究。近几年来,一些超大盘中央企业先H股后A股、A股+H股同步、先A股后H股整体上市使其在两地股票市值、交易量方面的比重越来越大,因此,研究中央企业A股+H股整体上市及其对中国资本市场的影响具有很强的现实意义。

一、中央企业A股+H股整体上市动因

在我国证券市场发展的早期,由于国有企业资产质量和盈利能力不高、证券市场容量有限、股权分置以及受发行规模和流通数量的限制,大型国有企业采用分拆上市对推动国有企业改革和证券市场发展起到了积极作用。但随着国有经济体制改革的深入和证券市场的逐渐壮大,分拆上市的弊端日益凸显,如不公正的关联交易盛行,上市公司违规为控股股东提供担保或抵押,控股股东违规占用上市公司资金等,这些现象严重阻碍了我国证券市场的良性发展。为此,国家有关机构于2003年开始制定相关政策探索大型国有企业整体上市途径,特别是2006年12月国务院办公厅转发国资委所制定的《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》明确提出,积极推进具备条件的中央企业母公司整体改制上市或主营业务整体上市。

而从中央企业自己利益角度看,在股权分置改革后的全流通背景下,如果具有优质资产的中央企业实现整体上市,其所持有的、获得流通权的股权身价与二级市场股价走势直接挂上钩,过了限售期或承诺期就可以减持套现,由此整体上市的中央企业可从以前的圈钱工具转变为优质资产的吸纳器,并通过市盈率撬动市值,最大效率地体现证券市场的放大效应,从而形成良性循环。因此,中央企业自身也有强大的动力谋求整体上市。

白1993年青岛啤酒发行H股拉开境外上市的序幕后,迄今已有数百家内地国有、民营企业通过种种方式在境外成功上市。尽管这些企业境外上市不但筹得了所需资金,而且按照国际规则建立健全了公司治理结构,提高了公司声誉,但随着大量优质内地企业境外上市.其对国家发展资产市场的不利影响日益凸显,不少专家学者开始对内地企业单独境外上市提出了种种质疑,特别是借鉴巴西在20世纪末21世纪初国内优质企业大规模海外上市导致本土证券市场急剧萎缩而使本国资本市场沦为外国资本市场“次级市场”,并直接导致本国资金流动的决定力量维系于发达国家的教训,如果在我国国民经济中具有主导、核心、关键作用的中央企业不加选择地大规模境外整体上市,对国家经济安全和资本市场的不利影响将更加凸显。

为降低单独境外上市对国家资本市场所产生的不利影响,中央企业可考虑既能满足企业境外上市需求又能促进国家资本市场发展的境内外交叉整体上市。由于中国内地和中国香港证券交易市场各有其优势和不足,使得它们具有很强的互补性。基于香港虽属中国,但具有离岸性质,对内地企业而言属于境外的这种国情和特色,推进中央企业境内外交叉整体上市时的境外上市地应首选香港。中央企业如果在内地和香港两地交叉整体上市,就可在满足境外上市需求的同时,最大限度地降低境外上市对国家资本市场带来的不利因素,同时也有利于内地资本市场与香港资本市场产生联动,间接地促使内地资本市场的国际化。显然,中央企业采取A股+H股方式整体上市是兼顾企业利益和国家利益的比较理想的操作模式,也因此得到了中国证监会、中国银监会和国资委等机构的大力支持。

二、中央企业A股+H股整体上市情况

自1993年青岛啤酒先H股后A股交叉上市以来,截至2009年底,已有60家内地企业实现了A股+H股交叉上市,其中整体上市的中央企业有21家。该期间内,内地企业A股+H股交叉上市经历了1995年、2001年和2007年前后3个阶段性的“高潮”,主要原因在于我国企业的发行上市活动一直处于政府主管部门的严格控制之下,而管理层是否批准交叉上市,往往取决于经济改革步伐以及内地股票市场的“冷热”程度,而1995年、2001年和2007年前后3个阶段,A股市场都处于牛市的巅峰期,特别是2006年国资委和中国银监会、中国证监会鼓励中央企业A股+H股整体上市后的2006-2009年,A股+H股交叉上市空前活跃,共有17家中央企业A股+H股整体上市,而1993 2005年,仅有4家中央企业A股+H股整体上市,如图1所示。

与国际上交叉上市基本上是先内后外路径不同,2006年以前,中央企业基本上采取的是先H股后A股方式上市,1993-2009年,先后15家中央企业实现了从H股回归A股的整体上市;而随着我国证券市场的发展,中央企业开始出现新的A股+H股整体上市路径:2006年出现A股+H股同步整体上市路径,2007年出现先A股后H股整体上市路径,如表1所示。

三、中央企业A股+H股整体上市路径分析

(一)先H股后A股整体上市

早期中央企业主要以先H股后A股的方式实现A股+H股整体上市有其特定的历史原因:国内早期A股市场

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